2021年牛年春晚，一群机器牛“犇犇”跟着演员在舞台上踢踏、跳跃。电视机前的观众第一次大规模认识宇树，敦鸿资产合伙人俞文超也在其中，“觉得有点意思”。
宇树恰好就在杭州滨江。春晚结束不久，俞文超和团队很快去了公司。早期的宇树办公室不大，一层研发和制造，一层办公，非常质朴的工业风装修。王兴兴话不算多，表达简单、直接，语速很快。
2019年至2020年，敦鸿曾密集看过一批协作机器人公司。当时节卡、遨博等企业受到资本关注，但俞文超研究发现：不同公司采用几乎同一供应商提供的核心零部件，再做整机集成和系统开发，同质化明显，核心技术也未必完全掌握在自己手中。那一轮机器人热潮里，敦鸿最终一家都没有投。
同时期的的宇树，在科研教育市场已经形成明确需求，To B工业巡检的应用前景也相对清晰。更重要的是，它的核心技术掌握在自己手中——不是简单向供应商提出需求，再由对方完成定制，而是核心零部件全自研，设计图纸自己画，甚至生产都自己做。
但投资过程并不顺利。为了说服投委会，俞文超回答过无数遍的问题是：机器狗到底能干什么？
俞文超当时给出的答案是，宇树同时拥有一个相对清晰的下限和足够高的上限：如果只是进入电网巡检、工业场景，它最差也可能成为一家不错的To B机器人公司；如果继续向上发展，它有机会成为一家“地面大疆”。
投资后，宇树的发展不断超出预期。俞文超形容，公司几乎每隔几个月就会带来一点新的变化。2022年有新一代机器狗和冬奥会表演，2023年开始更明显地出圈，此后产品和行业热度继续加速。“体感上不是等待起飞，而是投完之后一路坐火箭往上走。”
宇树上市之际，九派财经专访敦鸿资产合伙人俞文超，聊了聊他们当年为什么重注宇树，以及他对王兴兴、宇树和具身智能行业的观察。
我们过去的经验是，学院派创业经常会面对一些共性问题。比如是不是完全all in，心态会有不同；经营管理上大多会欠缺些经验，往往老师做董事长，学生做管理层；商业化和市场化能力也不一样，产品迭代、营销、BD能力，和更加市场化的公司还是会有区别。除非后续找到很好的合伙人，把商业化能力补上。
最简单的是我提出定制需求，让供应商来ODM；往前一步，可能整机自己设计，关键模块找供应商定制；再进一步，是关键模块自己做，但里面的电机、减速器还是采购或者定制。
后来网上还有一种说法，说浙大因此调整过相关录取标准，这件事我没有专门核实过。但这说明了一点：考试本质上是一种筛选机制，并不代表这个人本身。
早年宇树产品的视频或评论下面，经常有网友说，宇树是不是在抄波士顿动力。但事实恰恰相反，王兴兴在学生时期很早开始做电驱四足机器人，而且能用比较低的成本做出来。宇树成立之后，又继续把这条路线往前推进，实现量产，同时把成本控制到相对可接受的程度。宇树那款产品后来还被带到北美，见过波士顿动力的创始人，对方也给过这款产品正面评价。
宇树一开始似乎并没有特别积极地做人形机器人。后来决定转向人形，是投资人推动的吗？
这里有个误会，不是我们投资人说服王兴兴去做人形机器人，而是市场和客户给了他们反馈。宇树整个团队从上到下都很务实。我们2021年底投资的时候，到2022年，他们其实没有特别花精力做人形机器人，因为那个时候没有明确的市场订单和需求。后来开始有客户询价，有人问有没有这样的产品，也有人愿意买单。对他们来说，既然有需求，为什么不做？
所以我觉得这特别能体现他们的风格：有人有需求，那就做；没有需求，就不做。
本质还是因为前面的积累足够深。四足和人形机器人在很多底层技术上是相通的。当然不能简单说，把机器狗立起来就是人形机器人，实际工程难度没有这么简单。但宇树此前在硬件、软件、算法层面都有积累，而且积累得比较好，所以转向人形机器人的速度会很快。他们大概半年左右就把第一代H1做出来了，2023年已经开始出货。换成一般团队，很难在这么短的时间里做到。
主要还是科研和教育。当时特斯拉已经宣布做人形机器人，北美市场对这些前沿方向的关注比较早，所以这批需求会先出现。这个市场过去也有基础。比如波士顿动力早期做的是液压方案，但液压系统太笨重、太复杂，成本也高；电驱方案相对更适合规模化和成本控制。等到趋势起来，走在最前面的通常就是科研教育机构。宇树刚好有这样的能力，也就顺势做了。
对，我觉得非常明显。王兴兴是一个比较懂产品，也比较懂市场的人。创业公司经常会遇到一个问题，创始人觉得某个方向特别好，然后花很多钱、很多时间去做，最后市场不一定买单。宇树的方式会更实际一些。先看市场有没有需求，客户愿不愿意付钱，再决定投入多少资源。
这也是为什么我们投进去之后，会感觉它迭代特别快。几乎每隔几个月，公司都会有一些产品或技术上的进步。
话不算多，表达比较简单、简练，语速很快，应该也算比较内向的极客型创始人。但到2021年我们投资的时候，我觉得他已经是一个相对成熟的CEO了。
他对投资人的关注点也很务实。对他来说，大家都有钱，他更关心的是：你背后有什么产业资源？能不能给公司带来帮助？能不能一起好好做事，而不是添乱？他并不一定要求投资人品牌特别大、名气特别响，而是更看重对方能不能成为一个真正有帮助的合作伙伴。这和他的产品逻辑其实很像，最终还是回到，这件事到底有没有实际价值。
九派财经：现在回头看，投资宇树当然有判断的因素，但任何投资里也都有运气。很多事后被称为远见的东西，可能也是判断和运气共同作用的结果。你们自己复盘时，觉得投中宇树最大的运气是什么？
我们当时能判断的是，这个团队很强，方向也很好。但运气的成分在于，它后来不断超预期。当时也有人用地面大疆来类比宇树。大疆已经足够优秀了，用这个类比本身就说明大家对它的期待不低。但我们没有想到人形机器人这一波会火到这个程度，也没有想到宇树能抓住这波巨大红利，最后出圈成现在这样。这是很难提前预判的，需要天时、地利、人和很多因素撞在一起。
我们的一个重要投资策略，是在一个全新的赛道里，先尽量投到终端链主。因为只有投到链主之后，你才会真正理解整条产业链。哪些环节重要，哪些其实没那么重要，哪些东西可能会真正卡住行业发展，你的判断会更清楚。这个策略其实有一个很难的前提，就是链主这一枪要投对。
链主这一枪往往只能开一次，而且我们一旦开枪，通常就是重注。宇树和Rokid，当时我们都是重注。所以这不是一个特别容易复制的策略，需要前期有足够的行业积累和判断能力。在人形机器人本体上，宇树就是我们开的唯一一枪。
对，但我们的布局可能和一些同行不太一样。前几年市场上炒得很火的六维力传感器、PEEK材料等，我们其实没有跟着去追。我们更优先投有高技术门槛的环节。比如端侧算力芯片，我们很早投资了地瓜机器人。再比如机器人大脑。我们比较早投了智平方，因为我们一直认为，具身智能产业真正大的瓶颈之一就在具身大模型。还有就是机器人视觉，我们投了联合影像，也是国内机器人视觉领域的龙头公司。
我们对这个问题做过比较完整的研究。现阶段已经存在的市场是科研教育市场。全球范围内其实已经有几十亿元规模，足够养出一批公司。比如宇树，在这个领域已经是领导者。
但未来三到五年，我认为最大的机会还是To B，尤其是制造业和商业服务。制造业会比较快，因为现在中国制造业已经面临招工难、用工成本上升的问题。过去很多能标准化、自动化的环节都已经用传统工业机器人解决了，但工厂里仍然有很多柔性、非结构化的工作需要人来完成。这些事情可能更适合人形机器人和具身智能。再往后，可能五年甚至更长时间以后，本体进一步成熟，成本下降，大脑也足够聪明，To C市场才有可能真正迎来比较大的机会。到那个时候，我们才有可能看到马斯克所说的，未来机器人数量可能比人还多。它也可能成为人类历史上最大的超级终端之一。
不能说三到五年之后就一定成熟。更准确地说，是这段时间里可能会出现比较大的突破，或者出现某种类似ChatGPT时刻的节点。
机器人赛道这两年热度很高，估值和市场预期不断上升，有人说现在的技术水平配不上这么高的估值。
我觉得要分开看。适度泡沫其实有利于一个新行业的发展。关键是，它应该是啤酒泡，而不是肥皂泡。肥皂泡没有什么实际意义，最后破掉就没有了；但啤酒泡本身是啤酒的一部分，某种程度上会增加口感。产业也是这样。适度的热度和泡沫，可以吸引更多资金、人才进来，加速技术和产品迭代。
一个新产业如果完全没有热度，没有足够多的钱和人进来，反而很难快速发展。所以适度泡沫对行业反而是好事。
变化已经挺明显了。2025年初的时候，一个比较强的团队出来，方向符合大家对未来的想象，融资可能会很顺，估值也很快被推上去。但到今年就没那么容易了。虽然很牛的团队仍然能融资，但投资人会更看实际落地，产品到底做得怎么样？下游商业化怎么样？有没有订单、有没有收入？未来有没有比较明确的资本化预期？
行业还是热点，但已经开始从看愿景、看团队，慢慢进入验证落地的阶段。但我觉得这也是一个产业发展过程中必经的事情。九派财经记者 黄天媛
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